Zinsmeinung

Nach dem starken BIP-Rückgang in Q4-2008 und Q1-2009 hat die Konjunktur im Frühsommer des Vorjahres ihre Talsohle erreicht. Seither verzeichnen die großen Währungsblöcke wieder moderate positive Wachstumsraten, wobei sich die Erholung in den USA etwas robuster und stärker darstellt als in der Eurozone, der Schweiz und in Japan. Wachstumstreiber waren vor allem die staatlichen Ausgaben sowie der Export sowie – wie erwartet – vor allem in den USA der Lagerzyklus, nachdem die Lagerbestände in der Krise stark reduziert worden waren. Die Unternehmensergebnisse verbesserten sich vor allem aufgrund weitreichender Kostensenkungsprogramme bei zuletzt wieder leicht erholten Umsätzen. Insgesamt bleibt die wirtschaftliche Aktivität aber noch immer stark hinter dem Niveau zurück, das vor der Rezession erreicht worden war. Die Kapazitätsauslastung legt wieder etwas zu, befindet sich jedoch sowohl in der Eurozone als auch in den USA noch immer um knapp 10 Prozentpunkte unterhalb ihres langfristigen Durchschnittes. Die Arbeitslosenquoten sind stark angestiegen und erreichten im vierten Quartal in beiden großen Währungsblöcken die 10%-Grenze. Dass die Verbraucherpreisinflation nach negativen Raten im November wieder in positives Terrain zurückfand, war dementsprechend nicht auf eine lebhafte private Konsumnachfrage oder Produktionsengpässe zurückzuführen, sondern Folge der erwarteten Vorzeichenumkehr der Rohstoffpreis- und insbesondere der Ölpreisentwicklung: Dank eines starken Rückgangs im Herbst 2008 und einer fortgesetzten Erholung im Jahr 2009, die unter anderem auf eine robuste Nachfrage der Schwellenländer sowie vergleichsweise niedrige Opportunitätskosten von Rohstoff-Investments zurückzuführen war, lag der Ölpreis Ende November wieder um rund 50% höher als Ende November 2008, während er im September/Oktober noch hinter seinem Vorjahreswert zurückgeblieben war.

Vor allem in der ersten Jahreshälfte 2010 wird sowohl in den USA als auch in Europa das Wachstum noch vom laufenden Lagerzyklus und den laufenden Konjunkturprogrammen unterstützt. Auch die Geldpolitik wird trotz erster Straffungstendenzen noch sehr expansiv bleiben. Wir rechnen sowohl in den USA als auch in Europa mit moderatem Wirtschaftswachstum. In der Eurozone hat die Dynamik Ende 2009 wieder nachgelassen und sollte – bei insgesamt positiver Tendenz – auch im Gesamtjahr 2010 hinter jener der USA zurück bleiben. 2011 dürften Exporte und Investitionen zunehmen, während vom privaten und staatlichen Konsum keine nennenswerten Impulse kommen. Ersteres ist Folge der hohen Arbeitslosigkeit und könnte sich im Jahresverlauf etwas verbessern, zweiteres ist Folge der hohen Fiskaldefizite bzw. ihrer notwendigen Rückführung. Das Wachstum der Industrieländer wird daher seinen langjährigen Durchschnitt kaum erreichen können. Inflationäre und deflationäre Tendenzen gleichen sich 2010 noch aus. Daher rechnen wir mit einer vorsichtigen, an den „unkonventionellen“ Maßnahmen ansetzenden geldpolitischen Straffung, wie sie bereits in der letzten Prognose angenommen und in der Zwischenzeit auch von der EZB bestätigt wurde. Der letzte 6-Monatstender ist für März geplant. Im Juni wird der erste und bei weitem größte der insgesamt drei 12-Monatstender aus dem Vorjahr fällig, im September folgen der 2. Jahres- und der letzte 6-Monatstender, im Dezember dann – mit einem schon geringeren Betrag – dann der letzte 12-Monatstender. Die Marktbedingungen für die Refinanzierung werden im Jahresverlauf damit spürbar gestrafft und der 3-Monatseuribor sollte insgesamt um rund 60 Basispunkte ansteigen. Die längerfristigen Renditen setzen ihren von der Trägheit des gesamtwirtschaftlichen Aufschwungs gemilderten Aufwärtstrend fort, der vor allem auf den Finanzierungsbedarf der staatlichen Emittenten zurückzuführen ist. Dies geht auch mit anhaltendem Druck auf die schwächeren Euro-Emittenten einher.

Wachstumsvorteile der USA und Wachstums- und Bonitätsdivergenzen innerhalb der Eurozone haben dem US-Dollar in den vergangenen Wochen Auftrieb gegeben. Der Wachstumsvorteil sollte letztlich auch in einen rascheren und etwas stärker ausgeprägten Zinserhöhungszyklus münden. Dementsprechend erwarten wir auch längerfristig einen leicht stärker werdenden US-Dollar. Da die Fed im ersten Halbjahr aber ihr Festhalten an niedrigen Zinsen bestätigen wird, rechnen wir noch einmal mit einer Schwächephase, bevor der US-Dollar ab dem zweiten Halbjahr als Finanzierungswährung endgültig wieder vom Japanischen Yen und dem Schweizer Franken  abgelöst wird, die ab diesem Zeitpunkt dann wieder schwächer werden sollten.

Prognoseergebnisse
Zinsen und Renditen:

USA	26.01.10	Mar.10	Jun.10	Dez.10
Leitzins	0 - 0,25	0 - 0,25	0 - 0,25	1,00
3M Interbank	0,25	0,40	0,50	1,30
10J Staat	3,58	3,80	4,00	4,40

Eurozone	26.01.10	Mar.10	Jun.10	Dez.10
Leitzins	1,00	1,00	1,00	1,00
3M	0,67	0,75	1,05	1,30
10J	3,21	3,40	3,50	3,90

Schweiz	26.01.10	Mar.10	Jun.10	Dez.10
Leitzins	0,00 - 0,75	0,00 - 0,75	0,00 - 0,75	0,00 - 1,00
3M	0,25	0,25	0,30	0,50
10J	2,02	2,40	2,50	2,90

Japan	26.01.10	Mar.10	Jun.10	Dez.10
Leitzins	0,10	0,10	0,10	0,10
3M	0,25	0,50	0,60	0,60
10J	1,33	1,55	1,70	2,10

Währungen:

	26.01.10	Mar.10	Jun.10	Dez.10
USD je EUR	1,41	1,44	1,43	1,40
CHF je EUR	1,47	1,48	1,49	1,50
JPY je EUR	126,60	129,60	131,56	134,40
JPY je USD	89,73	90,00	92,00	96,00

Zinsmeinung und Währungsprognose 1. Quartal 2010: download  (pdf, 73 KB)